La pregunta del millón: Devaluación o recesión

Por Salvador Di Stéfano (*)

Los indicadores de actividad presagian una caída del PBI del 2% en el año 2023. El BCRA está haciendo travesuras, se viene una licuación, no te quedes en $.

El mercado se sigue mostrando con proclive a una gran suba de precios. Enero con 22 días hábiles y febrero con 18 días hábiles terminarían mostrando una inflación similar.

En los últimos días de febrero se produce una suba del porcino en pie a $ 350, el pollo a $ 400 el kilo en cajón y los 360 huevos a $ 11.000. En el día de hoy ingresaría poca hacienda al mercado de Cañuelas, señales de que la hacienda puede seguir subiendo de precio.

En este contexto aparece marzo, que es un mes en donde estacionalmente se observan niveles de inflación elevados. Tendremos 21 días hábiles, un mes largo, en donde la inflación le puede jugar una mala pasada al gobierno.

Febrero fue un mes contractivo en materia monetaria, no hay un peso en la calle. El Banco Central sigue aspirando pesos a pasos agigantados. Del total de los pasivos monetarios, un 32,5% son no remunerados y 67,5% son remunerados. Para ponerlo en números más precisos, $ 5,3 billones es la base monetaria y $ 10,9 billones son los pasivos remunerados (Leliq, Pases y otros).

Como puede apreciarse en el cuadro, la base monetaria aumenta 46,2% anual, cuando la inflación en los últimos 12 meses ronda el 100% anual, eso implica que se ha retirado mucho dinero de la calle, esto nos deja un mercado más recesivo.

Por el lado de los instrumentos de absorción de pesos, observamos que las leliq han aumentado el 132,6% anual, hay un abuso en el retiro de fondos que termina generándole un pasivo al Banco Central que eleva considerablemente el déficit cuasi fiscal, que hoy es más elevado que el déficit fiscal.

Los pasivos monetarios totales crecen a un ritmo del 95,2% anual, un nivel muy parecido a la inflación anualizada.

Si comparamos los pasivos monetarios con el stock de reservas que se ubica en torno de los U$S 39.000 millones, estaríamos con un tipo de cambio de equilibrio de $ 415. En el mercado, en el último día del mes de febrero, el dólar MEP cotiza en $ 356,78, el contado con liquidación en $ 367,02, el dólar blue en $ 380 y el dólar turista en $ 404.

La falta de liquidez y la intervención del Banco Central no dejan que el dólar siga su proceso alcista, generándose un efecto resorte que, en algún momento, se evidenciará en el transcurso de las próximas semanas. Si la base monetaria hubiera copiado la evolución de la inflación debería ubicarse en torno de los $ 7,0 billones, como está muy por debajo de dicho nivel la falta de pesos se hace sentir en el mercado.

Esta aspiradora de pesos del Banco Central, se suma a la colocación de deuda que realiza el Tesoro, que le quita liquidez al mercado y los bancos.

Resulta llamativo cómo las letras a plazos entre 58 y 121 días rinden entre el 118,5% y 119,7% anual. Mientras que bonos a largo plazo con vencimiento en el año 2024 comienzan a subir de precios registrando rendimientos decrecientes. ¿Cómo se entiende esto? Bajó la intervención del Banco Central que salió a comprar bonos en pesos que ajustan por CER, bonos duales y bonos que ajustan por dólar linked.

Mientras el Banco Central interviene, las paridades de los bonos en pesos suben y los rendimientos bajan, pero aumenta la cantidad de dinero emitido, que luego es absorbido vía leliq e incrementa el pasivo del Banco Central.

Se estima que, en los últimos 12 meses, el Banco Central emitió cerca de $ 1,9 billones de pesos, de los cuales $ 447.000 millones se emitieron en los últimos 3 meses.

Conclusiones

 . – La base monetaria equivale al 6,5% del PBI, un nivel de monetización muy bajo para nuestra economía. Esto obliga al Banco Central a tener una alta cantidad de pasivos monetarios que generan un déficit cuasifiscal elevadísimo y peligroso.

. – El déficit fiscal de la Tesorería de los últimos 12 meses es del 4,3% del PBI, mientras que el déficit cuasifical es del 4,9% del PBI. Es más alto el déficit del Banco Central que el de Tesorería.

. – El déficit fiscal total es de 9,2% del PBI, esto obliga al gobierno a realizar un alto esfuerzo para lograr superávit fiscal, que es el único camino para llegar a una solución de nuestro problema inflacionario. De lo contrario inflación de 3 dígitos a la vista.

. – El gobierno deja una deuda en pesos muy elevada, pero en los últimos meses está realizando travesuras.

. – La deuda en pesos medida en dólares asciende a enero del año 2023 a U$S 132.546 millones, que refleja un aumento de U$S 20.687 millones. Esto se dio por un aumento de la deuda a tasa variable de U$S 30.300 millones y una disminución de la deuda en CER de U$S 9.613 millones. El gobierno está preparando el camino para licuar la deuda.

. – El gobierno no tiene salida, alto déficit fiscal, desborde monetario en el Banco Central, altos pasivos en pesos tanto en la Tesorería como en el Banco Central, los tiempos se van acortando, devaluación o recesión ese es el camino.